金蝶國際 (268 HK):雲業務厚積薄發,曙光在即
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金蝶國際 (268 HK):雲業務厚積薄發,曙光在即

2017-06-08
級評:買入
 
日期:2017年6月7日
恒生指數:25,974.16
 
收市價:3.10港元
12個月目標價:3.50港元
上升空間:+12.9%
 
 
雲業務厚積薄發,曙光在即
 
 
長期看好,評級買入 – 由於金蝶國際(「公司」)雲業務長期發展趨勢較好,增速較快,行業內較為領先,且公司傳統ERP業務較為穩定,我們對公司前景較為樂觀。預計公司2017-2019年的每股盈利分別為港幣0.07元、0.10元和0.12元,複合增長率為35.2%。我們以公司2011-2014年平均市盈率26.2倍給公司傳統ERP業務估值(彼時公司並沒有雲業務分項收入),並以較美國同業公司平均市銷率折價20%的5.6倍市銷率為基礎,給公司雲業務進行估值,對應目標價為3.50元,較現價有12.9%的上升空間。
 
 
雲業務擴張使短期業績有壓力 – 公司2016年全年收入同比增長22.8%至人民幣18.6億元,毛利同比增長23.4%至人民幣12.3億元,全年毛利率達81.3%,同比增加0.4個百分點。公司全年淨利潤同比增加172.5%至人民幣2.9億元,主要由於公司於期內向受集團最終控制方控制得公司轉讓了上海金蝶醫療衛生有限公司100%股權,對價人民幣1.1億元。撇除非持續經營業務影響,公司年度淨利則同比略微減少1%至人民幣2.1億元,主要原因是公司雲業務的擴張帶來成本的增加所致。由於雲服務銷售的特殊性,使雲服務出售的第一年費用較高,續費期則成本相對較低,隨著客戶基數的增加,相信費用率會逐漸下降,提高公司收益。
 
 
雲業務長期發展趨勢良好 – 公司2016年雲服務業務收入同比大幅增長102.8%達人民幣3.4億元,已佔公司整體收入的18.3%。公司國內主要競爭對手用友軟件(600588 SH)於2016年度的雲服務收入為人民幣1.2億元,同比增長34.4%。金蝶中大企業雲服務2016年簽約的主要客戶包括華為、騰訊(700)、萬科(2202)、金磚國家開發銀行等,收入同比增長90%。小微企業精鬥雲的SaaS雲服務的收入同比增長則超過65%,付費客戶的續費率達75%,註冊客戶同比增長超50%。目前公司雲服務仍處於加大投入、搶奪市場的初期階段,公司2016年年度經營利潤中,雲服務業務目前虧損人民幣8.8千萬元,據之前所述,相關費用率將在未來縮小。另據公司管理層,2017年該分項虧損會大幅減小,2018年則能達到盈虧平衡。此外,公司傳統ERP業務同比增長12.8%至人民幣15.2億元,發展穩定,客戶包括香港中旅(308)、中車株機、周大福(1929)、長城物業、營口港(600317 SH)等。
 
 
主要雲產品各具特色 – 目前金蝶主要的雲產品主要包括:1)面向重大企業的金蝶雲,是公司最核心的企業SaaS雲服務,包括財務雲、供應鏈雲、全管道雲、製造雲等,説明企業客戶進行雲轉型;2)面向小微企業的精鬥雲,是為客戶提供管賬、管貨、管生意的一站式SaaS雲服務;3)針對電子商務客戶提供的管易雲,幫助電商賣家統一訂單、統一發貨、同步資訊的ERP軟件。2016年「雙十一」期間,管易雲當日處理系統訂單1.33億,且系統沒有出現失誤,在淘寶服務市場官方發佈的雙十一優質服務榜單中佔據企業內部管理軟件第一名。目前幾款產品特色明顯,能夠適應不同企業的需求。
 
 
 
權益披露
分析師嚴涵 (CE: BFN097)及其關連人士沒有持有報告內所推介的證券的任何及相關權益。
 
 
披露此研究報告是由南華資料研究有限公司的研究部團隊成員(“分析員”)負責編寫及審核。分析員特此聲明,本研究報告中所表達的意見,準確地反映了分析員對報告內所述的公司(“該公司”)及其證券的個人意見。根據香港證監會持牌人操守準則所適用的範圍及相關定義,分析員確認本人及其有聯繫者均沒有(1)在研究報告發出前30日內曾交易報告內所述的股票;(2)在研究報告發出後3個營業日內交易報告內所述的股票;(3)擔任報告內該公司的高級人員;(4)持有該公司的財務權益。分析員亦聲明過往、現在或將來沒有、也不會因本報告所表達的具體建議或意見而得到或同意得到直接或間接的報酬、補償及其他利益。
 
南華金融控股有限公司包括其子公司或其關聯公司(“南華金融”)可能持有該公司的財務權益,而本報告所評論的是涉及該公司的證劵,且該等權益的合計總額可能相等于或高於該公司的市場資本值的1%或該公司就新上市已發行股本的1%。一位或多位南華金融的董事、行政人員及/或雇員可能是該公司的董事或高級人員。南華金融及其管理人員、董事和雇員等(不包括分析員),將不時持長倉或短倉、作為交易當事人,及買進或賣出此研究報告中所述的公司的證券或衍生工具(包括期權和認股權證);及/或為該等公司履行服務或招攬生意及/或對該等證券或期權或其他相關的投資持有重大的利益或影響交易。南華金融可能曾任本報告提及的任何機構所公開發售證券的經理人或聯席經理人,或現正涉及其發行的主要莊家活動,或在過去12個月內,曾向本報告提及的證券發行人提供有關的投資或一種相關的投資或投資銀行服務的重要意見或投資服務。南華金融可能在過去12個月內就投資銀行服務收取補償或受委託及/或可能現正尋求該公司投資銀行委託。
 
重要說明:此報告和報告中提供的資訊和意見,由南華資料研究有限公司及/或南華金融向其或其各自的客戶提供資訊而準備,並且以合理謹慎的原則編制,所用資料、資訊或資源均于出版時為真實、可靠和準確的。南華資料研究有限公司對本報告或任何其內容的準確性或完整性或其他方面,無論明示或暗示,無作出任何陳述或保證。南華資料研究有限公司及/或南華金融,及其或其各自的董事、管理人員、合夥人、代表或雇員並不承擔由於使用、出版、或分發全部或部分本報告或其任何內容,而產生的任何性質的任何直接或間接損失或損害的任何責任。本報告所載資訊和意見會或有可能在沒有任何通知的情況下而變動或修改。
 
南華資料研究有限公司及/或南華金融,及其或其各自的董事、管理人員、合夥人、代表或雇員可能在本報告中提到的公司直接或間接擁有股權,或可能不時購買、出售、或交易或向客戶要約購買、出售、或交易此類證券,而該等交易可能是為其帳戶作為交易當事人或代理人或任何其他身份或代表他人。這份報告不是、也不是為了、也不構成任何要約或要約購買或出售或其他方式交易本報告述及的證券。本報告受版權保護及擁有其他權利。據此,未經南華資料研究有限公司明確表示同意,本報告不得用於任何其他目的,也不得出售、分發、出版、或以任何方式轉載。本刊物批准在英國由南華證券(英國)有限公司分派。南華證券(英國)有限公司為一間獲英國金融服務局授權和受該局監管的公司。投資者參閱此報告時,應明白及瞭解其投資目的及相關投資風險,投資前亦應諮詢其獨立的財務顧問。